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高瓴重仓押注“心”赛道

高瓴押注TAVR赛道,看重的不是短期回报,而是未来TMVR和TTVR所释放的广阔行业前景。


在1989年美国亚利桑那州举办的一场学术报告会上,诞生了改变人类轨迹的医学奇想。这原本是一场关于冠脉介入支架的学术报告,但却启发了瑞典医生Andersen,既然金属支架可以解决冠脉血管的钙化狭窄问题,那么主动脉瓣膜狭窄应该也可以用同样的原理治疗。


此后数年时间中,Andersen都在不遗余力的将这个奇想变成现实,但对于当时的医学界来说,经导管主动脉瓣膜置换术(简称TAVI或TAVR技术)的理念还太过超前。Andersen曾向多家机构投稿换来的都是拒绝,但他并没有放弃。


终于,在第一篇公开发表的TAVR动物临床研究后,这项技术开始获得学术界的关注,Andersen不再是孤军奋战,多年的钻研获得了回报。


TAVR概念诞生十年后,法国医生Alain Cribier率先进行动物试验,并在两年后的2002年完成首例人体试验,这项颠覆性技术的可行性终于被证实。


在过去,心脏瓣膜疾病患者仅能依靠开胸手术的方式治疗,然而这种治疗方案风险极大,且不适用于重度患者。TAVR的意义在于让患者有了危害更小、风险更低的治疗方案。


数据显示,心脏瓣膜疾病依然是全球高发的疾病之一,2019年全球共有2.13亿心脏瓣膜疾病患者,导致260万人死亡。目前全国TAVR的适用人群接近430万人,而作为更优治疗方案的TAVR技术渗透率却仅为0.3%,远低于世界平均的4.5%。


显而易见,中国TAVR是一个极具潜力的市场。尤其伴随社会老龄化的加剧,心脏瓣膜疾病患者人数正与日俱增。


在心通医疗(02160.HK)2月4日独立上市后,中国TAVR行业的主要玩家已经悉数登陆资本市场。营收未足亿元的情况下,心通医疗就获得了近280亿元的市值,市场对其充满信心。


除心通医疗上市备受追捧外,启明医药和沛嘉医疗早已成功入选首批纳入港股通的B类医药股。


更让投资者侧目的是,在启明医疗、心通医疗、沛嘉医疗背后,都能看到高瓴资本的影子。究竟高瓴为何如此看好TAVR这个赛道呢?御三家中,谁又能够把握增长机遇成为行业领头羊呢?今天我们就来深度剖析经导管瓣膜治疗(简称TVT)这个蓝海赛道。


01 蓝海赛道


作为一项诞生仅二十年的技术,整个TVT行业目前仍处于新兴阶段,未来一段时间内仍将保持高速增长之势。


TVT是当下最为先进的一种心脏瓣膜疾病治疗方法。对于心脏瓣膜疾病患者而言,可以选择药物与手术两种方法治疗,其中药物属于治标不治本,手术是业内较为普遍的选择,也是疗效最好的。


按照手术种类的不同,心脏瓣膜疾病手术可分为三大类,分别是传统开胸手术、微创瓣膜手术、TVT三种。其中,TVT作为最先进的技术,与其他两种手术相比,疗效相仿但却更加安全。这种疗法已经被应用于越来越多的重度患者,或高净值人群。


由于仍属于新兴行业,对研发有着很高的要求,因此TVT行业准入门槛极高,新进入者可能将在很长一段时间内需要高额的研发投入,同时也将面临长期亏损的难题。


心脏瓣膜疾病共分为四大类:主动脉瓣膜、二尖瓣、三尖瓣、肺动脉瓣膜。利用TVT技术目前共可以治愈主动脉瓣膜狭窄、二尖瓣返流、三尖瓣返流、肺动脉瓣返流四种疾病,四种治疗方法分别被称作:经导管主动脉瓣置换术(简称TAVR)、经导管肺动脉瓣置换术(简称TPVR)、经导管二尖瓣置换术(简称TMVR)、经导管三尖瓣置换术(简称TTVR)。


从四种技术适用人群来看,TMVR和TTVR在中国的患者数处于千万级,TAVR患者数刚达到430万,而TPVR的数量较少。


目前,TAVR和TPVR已经实现商业化,但也仅处于初级阶段,而TMVR和TTVR领域尚无任何一款产品获批。由于TPVR市场份额过小,因此各家都将TAVR作为突破重点,而份额更大的TMVR和TTVR市场,则是远期争夺的对象。


就目前最成熟的TAVR而言,其市场渗透率也并不高。2019年中国共进行了2400例TAVR手术,渗透率仅约0.3%。对于中国的心脏瓣膜疾病患者而言,TAVR手术的最大阻碍是过高的费用,传统开胸手术的费用约5-6万元,而TAVR手术的全部成本则在30万左右。


尽管价格不菲,但TAVR渗透率的提升已经成为必然。一方面,人口增长和社会老龄化让心脏瓣膜疾病的患者群体不断增长;另一方面,生活水平的提高也让TAVR手术成本逐渐被更多人接受。此外,对于很多重度患者来说,传统手术开胸风险极大,而TAVR则成为了唯一的治疗方案。


综合以上这些因素,随着患者对TAVR手术接受度的提升,这一行业的高增长红利期将持续很长一段时间。同样的逻辑也适用于TMVR和TTVR市场。


02 寡头格局


尽管TVT行业才刚刚起步,但激烈的竞争却已经在研发阶段展开。


现阶段,TVT玩家竞争的焦点主要在TAVR市场,同时各家也在为更大的TMVR和TTVR潜在市场蓄力。总体来看,TAVR产品影响企业短期业绩,而TMVR和TTVR产品则决定企业长期价值。


目前,中国TAVR市场共有4款产品完成商业化,分别为启明医疗的 VenusA-Valve、苏州杰成的J-Valve、心通医疗的Vita Flow以及爱德华生命的Sapien 3。此外还有沛嘉医疗的TaurusOne、启明医疗的VenusA-Plus、心通医疗的VitaFlow II 报产,沛嘉医疗的TaurusElite和金仕生物的Prostyle处于临床研发中。


注:TF(经股动脉)、TA(经心尖)、SE(自膨胀式)、BE(球囊膨胀)、BP(牛心包)、PP(猪心包)


按照新瓣膜进入点的不同,TAVR可分为经心尖和经股动脉两种,经股动脉伤害较小,为患者首选,经心尖属于开胸手术,创伤较大;按照膨胀机制不同,TAVR可分为自膨胀式和球囊式膨胀,球囊式膨胀释放的功效更高;按瓣膜差异,可分为猪心包与牛心包,牛心包材质的瓣膜更加耐用。此外,随着行业发展,可回收性、外部密封群、电动手柄均是TAVR发展的方向。


如果不考虑研发成本,那么最理想的TAVR瓣膜应由经股动脉进入,进行球囊式膨胀的牛心包瓣膜,同时还具备可回收性、外部密封群、电动手柄等特性。


已经商业化的4款产品中,J-Valve是第一款上市的TAVR产品,具备先发优势,但由于其采用经心尖的血管入路,在首款股动脉产品 VenusA-Valve上市后,J-Valve很快就失去了市场竞争力。2019年度数据显示,VenusA-Valve处于中国TAVR行业统治地位,市场占有率接近八成。


实际上,VenusA-Valve和J-Valve都算是中国第一代TAVR产品,随着心通医疗和爱德华生命的入局,如今的TAVR行业已经面临升级换代。


03 新一轮洗牌


在第二代TAVR竞争中,启明医疗、心通医疗、爱德华生命、沛嘉医疗都将直接参与竞争。


启明医疗的第二代产品VenusA-Plus已经获批,即将开展商业化运营。从技术角度看,VenusA-Plus较一代主要是添加了可回收功能,一旦出现放置不理想的情况,让医生可以回收进行二次放置,提升了手术的稳定性。但其依然采用猪心包瓣膜和自膨胀方式,与竞争对手相比并不占优。


心通医疗连续推出Vita Flow和Vita Flow II 两代产品,一代产品不仅采用牛心包瓣膜,而且增加外部密封群和电动手柄,并将售价降至20万之下;二代产品在一代产品基础上,添加了可回收功能,进一步强化了行业中的竞争优势。

从目前来看,心通医疗的两代产品无论是性价比还是技术层面,都具备行业革新者的潜质。


爱德华生命推出的Sapien 3是一款高端产品,是中国市场中唯一采用球囊式膨胀的TAVR产品,但其并不具备可回收功能,同时售价又高达38万元,几乎是心通医疗Vita Flow售价的二倍,性比价并不高。


在四家市场竞争者中,沛嘉医疗是唯一没有正式商业化TAVR产品的公司,TaurusOne虽然处于上市前期,但自膨胀式牛心包瓣膜只能算的上时跟上了市场主流,再加上Vita Flow已经将行业售价压低至20万以下,失去先发优势的TaurusOne很难让投资者充满期待。


综合以上,心通医疗Vita Flow的横空出世,让TAVR江湖再起波澜。低售价和更强的技术优势,有望让Vita Flow成为行业霸主VenusA-Plus最大的竞争对手。


而沛嘉医疗和爱德华生命也有可能收获属于自己的市场份额,推出中国第一款TAVR产品的苏州杰成则渐渐掉队,身处蓝海的TAVR行业中已经充满火药味。


04 高瓴意不在当下


仅从TAVR行业分析,那么心通医疗已经显现出颠覆启明医疗市场龙头的潜力,而跟上行业主流的沛嘉医疗也有望分一杯羹。


但考虑到,TMVR和TTVR的整体规模是目前TAVR行业的五倍以上,因此TVT行业中的竞争才刚刚开始,真正的行业对决应该在几年之后的TMVR和TTVR竞争中。目前,三家公司的TMVR和TTVR产品均处于早期设计阶段,尚看不出具体竞争格局。


类比第一代TAVR产品,谁能抢得TMVR和TTVR的先机,就能获得极大的领先优势,因此我们认为,TVT行业更深远的投资机会在各家公司TMVR和TTVR的研发进度中。


启明医疗、心通医疗、沛嘉医疗谁能抢得TMVR和TTVR的先机,目前尚无定论,但无论三家公司中谁最终胜出,高瓴都会成为最大受益者。在三家公司上市之前,高瓴均是他们的重要基石投资者。


人口老龄化,生活高端化,节奏快速化,这是当今社会发展的三大趋势,在这种趋势之下,作为更高效治疗方式的TVT行业必将迎来高速发展。


“时间的朋友”张磊重仓了TAVR赛道,高瓴看中的并不是短期回报,而是未来TMVR和TTVR所释放的广阔行业前景。


短期来看,TVT行业的机会来自于TAVR渗透率的提升;长期而言,更广阔的TMVR和TTVR赛道则是更大的机遇,未来规模将是如今TAVR的5倍以上。随着行业渗透率的持续提升,适用患者人群的增多,单价近20万的TVT行业具备突破千亿规模的潜力。(作者:林晓晨)


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