作者 | 希波
IPO长跑六年，历经创业板与主板两次折戟后，北京贝尔生物工程股份有限公司（以下简称“贝尔生物”）转战北交所，迎来第三次闯关。
近期，贝尔生物已在北交所提交注册，离上市仅差“临门一脚”。
贝尔生物是一家深耕体外诊断的企业，还未上市营收已连续两年下滑，且存在复杂的经销关系。
在体外诊断行业面临集采冲击的压力下，贝尔生物的毛利率却高于同行，引发外界关注。
种种问题，让公司的IPO之路面临诸多不确定性。
1、邵育晓部分股权被代持12年，营收连续两年下滑
早在20世纪90年代时，国内体外诊断市场几乎被外资企业垄断，国产免疫检测试剂几乎空白。
1995年，邵育晓作为核心创始人，联合北京菲波、北京百草、美国贝克，以中外合资形式创办贝尔快检，切入自主免疫诊断试剂研发赛道。
在创业早期，邵育晓的部分股权被代持。2004年7月，刘川和郭亚超分别出资35万元和15万元设立万德欣康，二人所持全部股权实则均为代邵育晓持有。
直到2016年1月，刘川、郭亚超分别与邵育晓签订股权转让协议，将各自持有的万德欣康全部出资转回邵育晓名下，这一长达12年的股权代持才彻底解除。
2018年，公司完成股份制改造，2020年和2021年先后冲击深交所创业板、上交所主板IPO均失利，最终于2025年6月转道北交所。
截至招股书签署之日，邵育晓直接持有贝尔生物24.06%股份，通过万德欣康间接持股24.06%，通过贝润兴泰、贝润康泰间接控制4.98%的表决权；合计控制53.10%的表决权，为控股股东和实际控制人，并担任董事长、总经理之职。
（图 / 贝尔生物招股书）
目前，贝尔生物的产品以呼吸道病原体检测为主，覆盖优生优育、肝炎、EB病毒、自身免疫抗体等多个检测领域，实现了从专业实验室到基层医疗机构的全应用场景的覆盖。
2023年至2025年（以下简称“报告期”），贝尔生物的营业收入分别为4.13亿元、3.76亿元、3.36亿元，同比增长50.57%、-9.08%和-10.59%；归母净利润1.49亿元、1.40亿元和1.46亿元，同比增长237.16%、-5.99%和4.33%。
（图 / Wind（单位：亿元））
自2024年以来，贝尔生物的营业收入连续两年下降，而归母净利润在2024年下降后，2025年有所回暖，面临波动。
贝尔生物将业绩承压归咎于行业需求、医保监管、税收政策等多重外部因素叠加影响。
公司在招股书中表示，2024年，呼吸道病原体检测市场需求随疫情后疾病流行趋势变化显著回落；2025年，增值税计税方式调整，由原3%简易计税改为13%一般计税，多重因素共同拖累公司经营业绩出现下滑。
而呼吸道病原体检测系列是贝尔生物最大收入来源，占主营业务收入的比例在70%左右。报告期内，该产品实现收入2.73亿元、2.63亿元和2.35亿元，持续下降。
与此同时，优生优育系列、肝炎系列等产品的收入同样于2024年和2025年连续两年下降。
（图 / 贝尔生物招股书）
面对业绩下行压力，公司后续能否丰富产品管线、拓宽收入增长点仍存较大不确定性。
2、新增经销商快速“上位”，经销商存货陡增
贝尔生物体外诊断试剂的销售以“经销为主、直销为辅”的模式。
报告期各期末，公司经销商数量分别为2671家、2702家和2615家，当期经销商平均销售金额分别为14.84万元、12.96万元和12.34万元。
（图 / 贝尔生物问询函回复）
贝尔生物的营收高度依赖经销渠道。报告期内，经销模式实现的收入分别为3.90亿元、3.45亿元和3.17亿元，占主营业务收入的比例分别为95.98%、93.26%和96.17%。
（图 / 贝尔生物招股书）
2025年，贝尔生物经销商数量下降，当期新增经销商562家，新增规模同步收缩，但「创业最前线」梳理发现，一批刚成立两三年的新经销商，迅速冲进了贝尔生物前二十大客户名单，有些甚至进入了前十大客户行列。
问询回复函显示，2025年贝尔生物经销前十大客户合计实现收入1.12亿元。其中，河北钧溢祥医疗科技有限公司成立于2023年5月24日，2024年开始与贝尔生物合作，2025年交易规模就达到1152.01万元，成为公司的第五大客户。
（图 / 贝尔生物招股书）
与之相似，广东省科控仪器设备有限公司、河南希克斯美医疗器械有限公司、湖北汉瑞通医疗器械有限公司均是在2023年至2024年成立，成立后不久就开始和贝尔生物合作，然后就进入公司2025年经销前十大客户之列。
（图 / 贝尔生物问询函回复）
值得注意的是，与贝尔生物合作的新经销商中，大多数企业本身就有医疗器械行业的经验。2025年开始，贝尔生物实施大客户发展战略，主动拉拢手里有资源的优质经销商。
天眼查显示，河北钧溢祥医疗科技有限公司的实控人为王爱荣，其长期从事医用设备、体外诊断试剂等渠道销售，主攻河北全省各级医院渠道，团队已有迈瑞医疗、国药股份区域经销商资质。
贝尔生物也在问询函回复中表示，公司与部分新增经销商之间的合作是基于互惠互利的战略合作。不过，此类新增经销商渠道若出现分流或终止合作等情况，将给公司业绩带来不确定性。
（图 / 贝尔生物问询函回复）
不仅如此，贝尔生物的经销体系关系颇为复杂。问询函指出，贝尔生物并未搭建二级经销模式，但部分销售链路中却存在多级经销商的情形。
贝尔生物表示，公司经销商呈现“数量多、单体金额小”特征，以一级经销模式为主，与下游经销商基于买断式合作。
在实际经销体系中，部分优质经销商为追求区域市场的深度覆盖与分销效率，其内部可能存在分销结构。
值得注意的是，经销商网络中，销售规模在100万元以上的经销商数量在逐年减少，报告期内分别为70家、59家和54家。
同期，规模在50万元至100万元的经销商数量分别为72家、77家和35家，2025年出现“断崖式”下降；规模在20万元至50万元的经销商数量也在逐年下滑。
（图 / 贝尔生物问询函回复）
也就是说，贝尔生物中小核心经销商群体持续流失，叠加经销商销售均值下滑，经销压力由此可见一斑。
其实，经销商也面临压力——2025年的库存金额与占比双双翻倍。报告期内，取得进销存的经销商库存金额分别为349.72万元、179.26万元和1013.54万元，占经销收入的比例从1.81%跃升至5.11%。
（图 / 贝尔生物问询函回复）
虽然库存金额并不算庞大，但上涨趋势明显。北交所在两轮问询中也反复追问，要求公司说明库存占比增加的原因及合理性，是否存在向经销商压货的情况。
贝尔生物解释，经销商基于对2025年末呼吸道传染病流行趋势的预判以及少数经销商的经验，自身为保障旺季供应制定的备货计划。同时，2025年公司执行大客户战略，重点深化与优质经销商合作。
但无论如何，终端市场需求走弱、经销商出货承压的问题已然显现。
3、研发费用率垫底，毛利率高于同行
招股书数据显示，在国家卫生健康委临床检验中心2023年度室间质评第二轮检测中，贝尔生物人类巨细胞病毒IgM抗体、甲型肝炎病毒IgM抗体、戊型肝炎病毒IgM抗体三类检测试剂，在产品的使用医院数量上分别排名第三、第四和第四。
2022年至2024年，贝尔生物的呼吸道试剂在我国医疗机构门急诊ILI的渗透率分别为9.78%、14.25%和14.41%。
以此来看，公司在行业内已经具有一定的市场占有率和品牌地位。
但值得注意的是，北交所在问询函中要求贝尔生物说明，公司在招股书中的“国内首家”“国内最早”等相关表述的准确性。
贝尔生物表示，公司招股书原有的“国内首家”“国内最早”类表述是依据自身业务历史以及对行业的了解作出的描述，因年代久远，已难以找到相应的公开报道或认证文件，为保证披露真实准确，公司已将相关内容全部删除。
（图 / 贝尔生物问询函回复）
其实，公司的研发费用率和同行相比处在垫底状态。
报告期内，贝尔生物的研发费用分别为3298.18万元、3303.50万元和3009.60万元，研发费用率7.98%、8.79%和8.96%。
同期，同行可比公司研发费用率均值为12.08%、13.31%和14.22%，明显高于贝尔生物的研发费用率。
（图 / 贝尔生物招股书）
在专利技术上，截至2025年12月31日，贝尔生物已取得503项国内医疗器械注册证书/备案凭证，12项专利，其中发明专利仅有9项。
不仅如此，在科技“含金量”更高的9项发明专利中，有5项是继受取得，其自身的研发创新能力还有待进一步观察。
（图 / 贝尔生物招股书）
然而，贝尔生物研发费用率不敌同行，毛利率却远高于同行公司。
报告期内，公司毛利率分别为76.22%、78.88%和77.89%，而同行可比公司毛利率均值为68.39%、69.69%和67.23%，贝尔生物的毛利率几乎领先10个百分点。
（图 / 贝尔生物招股书）
对此，贝尔生物解释称，毛利率与同行公司的差异主要由产品构成、方法学构成、销售渠道构成等所致。
而令外界担忧的是，公司的研发费用率不敌同行可比公司，不仅容易造成新品研发落地节奏滞后、产品竞争力走弱，长此以往，或将动摇当前的利润根基，盈利水平存在持续下行风险。
在这种情况下，贝尔生物能否顺利完成IPO闯关，「创业最前线」也将持续关注。
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