作者丨万文广
出品丨牛刀商业评论
净利润狂涨 148%！国轩高科 2025 年业绩预告炸场，25-30 亿元归母净利润对比去年同期增长33.31%至71.40%。
但风光背后，两大争议如影随形：海外市场布局惨遭折戟，未能复制宁德时代的全球化路径。
更关键的是，业绩暴涨被指严重依赖政府 “输血”，扣非净利与净利润的悬殊差距，暴露了主营业务 “造血能力” 的短板。
一边是翻倍增长的亮眼数据，一边是模式依赖与海外失利的双重困境，国轩高科想逆袭成 “下一个宁德时代”，悬念远比想象中更大。
业绩暴增，造就新能源“神话”
作为第一批吃螃蟹的入局者，国轩高科所有的战略远见要归功于创始人李缜。
从师范院校毕业，又在市政府经济研究中心工作多年，让李缜身上既有文人的沉稳，又对商业趋势非常敏锐。
1992年，李缜拿了5万元启动资金毅然决然辞职下海，并成立了合肥经济技术发展中心。
之后，2002年时，公司改制为国轩控股集团，靠着房地产开发成功赚到了人生的“第一桶金”。
但没想到，命运的齿轮却悄然将李缜与动力电池紧密相连。
有一天夜晚，李缜发现自己开发的小区路灯因为电池不耐用而频繁熄灭，于是他便萌生了跨界转型做电池的想法。
2006年，李缜在安徽成立了国轩科技，主要制造动力与储能锂电池，并主要布局磷酸铁锂电池赛道。
没想到，却让国轩科技意外成为风口上的猪。
2009年，国家开始大力推动新能源汽车，并接连发布“863”动力电池项目、“十城千辆”工程等利好政策。
在此背景下，一直深耕磷酸铁锂电池领域的国轩高科也因此吃尽红利，并迅速崛起。
2012年，成立刚满六年的国轩高科实现行业突围，以动力电池产值榜首的成绩站稳国内市场，彼时宁德时代、比亚迪尚未形成头部竞争力，还难以与之抗衡。
2015年，国轩高科开启资本化进程，借壳东源电器登陆A股，成为“A股动力电池第一股”。
2016年，随着国轩高科业绩大爆发，公司毛利率冲高至46.93%，李缜以140亿元身家登顶安徽首富，一时之间风头无两。
但随着工信部设置电池能量密度补贴门槛，国轩高科的“好日子”也一度戛然而止。
当时，工信部明确规定，只有能量密度高于120Wh/kg的电池才可以获得补贴，因此三元锂电池因能量密度优势成为新宠，但国轩主攻的磷酸铁锂电池却始终徘徊在在115Wh/kg以下。
（图源：国轩高科 2016 年年度报告）
受此影响，磷酸铁锂装机在市场占有率一落千丈，甚至不足15%，国轩高科的净利润从2016年的10.31亿元骤降至2020年的1.49亿元。
（图源：国轩高科 2020 年年度报告）
与此同时，动力电池行业的技术与格局迎来双重变革，宁德时代以 CTP 技术、比亚迪以刀片电池分别实现能量密度的关键突破，二者强势崛起并形成行业双寡头之势。
在这场技术驱动的行业重构中，国轩高科未能跟上头部步伐，行业地位不断下滑，最终跻身二线阵营。
2021 年，熬过多年大起大落的国轩高科，终于打响了追赶战：先是敲定大众中国作为公司大股东，完成重要的资本布局，而后又全力铺开产能扩张计划，力求在行业中重新站稳脚跟、提升自身话语权。
虽然行业内早已有宁德时代、比亚迪两大巨头，但国轩高科这家二线电池厂商显然正成功实现突围，成为新能源行业的“隐形冠军”。
光鲜背后，主营盈利能力遭质疑
虽然最新业绩预告也很亮眼，但国轩高科却依旧被诟病主业盈利能力薄弱。
国轩高科业绩预告透露，因早期投资的奇瑞汽车在港股成功上市整体公允价值变动收益约17亿元，上述事项属于非经常性损益。
这笔“意外之财”为国轩高科注入强劲现金流，也让掌舵人李缜有了更多战略布局的底气。
值得一提的是，奇瑞汽车创始人尹同跃同样来自安徽，两家企业的合作渊源颇深。
自2012年携手新能源领域以来，双方合作不断深化：从2018年国轩电池首次批量装车奇瑞开瑞优优，到2019年签署战略合作协议并实现小蚂蚁车型配套交付。
从2020年超2万辆装车量获评优秀供应商，到2021年斩获江豚项目定点并供货QQ冰淇淋等爆款车型；2022年合作再上台阶，年度装机量突破13万辆，同比激增220%。
而在2025年，国轩高科与奇瑞汽车的合作也迎来丰收。
当年9月，奇瑞汽车在香港联合交易所主板挂牌上市，创年内车企IPO规模之最。上市首日，奇瑞汽车总市值达1840.9亿港元。
正是国轩高科这笔早年战略投资，成了其利润的绝对支柱。
事实上，倘若剔除奇瑞汽车这笔投资收益，国轩主营业务的盈利能力其实并不乐观。
财报数据显示，2025年前三季度，国轩高科若剔除投资收益与补贴等，主业真实盈利能力的扣非净利润仅为0.85亿元。
显然，与近300亿元的营业收入相比，其似乎根本不值得一提，主业“造血”能力明显薄弱。
此外，国轩高科利润结构的失衡问题，也曾在前三季度集中体现。
（图源：国轩高科 2025 年第三季度报告）
光看成本，报告期内，国轩高科营业总成本飙至291.01亿元，同比增长18.07%，明显高于营收增速。
（图源：国轩高科 2025 年第三季度报告）
除此之外，前三季度公司财务费用达10.47亿元，其中利息费用一项就高达11.88亿元，而利息收入仅为2.80亿元，二者形成鲜明反差，足以印证持续高企的融资成本，正不断侵蚀着公司本就单薄的利润根基。
此外，国轩高科也非常依赖政府补贴。
2025年前三季度，国轩高科便获得政府补助5.37亿元。
而国轩高科依赖政府补贴的问题早已持续多年。
财报数据显示，从2019年到2022年，连续四年公司扣非净利润为负，累计亏损超过14亿元；其中非经常性损益合计超20亿元，光政府补助达23.8亿元。
自2019年以来，国轩高科累计投入数百亿元用于厂房、设备及无形资产建设。截至 2025 年上半年，公司累计获政府补助超48.8亿元，非经常性损益合计超62亿元。
即便坐拥如此高额的补贴加持，公司累计扣非净利润仍亏损9.7亿元，其盈利模式对政策红利的高度依赖性也暴露无遗。
海外布局折戟
更令国轩高科焦虑的是，海外布局也不顺利，甚至被追讨巨额赔偿。
早在2014年，国轩高科便已在美国建立本地化研发中心，主要为北美市场高端电动车需求提供支撑。
2021年，国轩高科收购博世德国哥廷根工厂，建成欧洲首个生产研发基地，聚焦电池回收技术以应对欧盟环保法规。
其通过持续研发投入，生产的磷酸铁锂与三元锂双体系电池初步达到欧美车企技术标准，为后续市场突破奠定基础。
为了扩大市场规模，在欧美站稳脚跟，国轩高科曾计划通过一系列项目将全球领先的电池技术落地美国。
2022年10月，国轩高科宣布将在密歇根州梅科斯塔县投资建设一座电池材料厂，计划年产正极材料15万吨，负极材料5万吨，预计将为当地创造2350个工作岗位。
密歇根州政府最初非常支持，承诺将会提供包括1.25亿美元直接补助、5000万美元基础设施补贴及长期税收豁免在内的多项优惠措施。
然而，在实际落地过程中，这个项目却开始风波不断。
最初是被当地环保团队指控存在环境危害、破坏湿地等风险，之后又被美国议员以“中国有效控制”为由无端质疑项目安全性。
尤其2023年地方选举后，由于支持项目的镇议会成员全数落选，虽然国轩高科起诉当地政府并胜诉，但由于上诉程序长期拖延而导致项目深陷实质性停滞。
但事情并没有结束，反而国轩高科为此背负巨额债务。
2025年9月，密歇根州经济发展局以项目连续120天无实质性进展为由，认定国轩高科违约并终止合作，追讨此前拨付的2370万美元土地收购款，同时取消未发放补贴及税收激励。
国轩高科回应称项目停滞源于外部阻力，对违约认定表示震惊并申请宽限期，但遭州政府拒绝。
2026年1月30日，在30天还款期限过后，密歇根州总检察长丹娜·内塞尔正式介入，要求国轩高科美国子公司Gotion Inc.退还该笔资金。
虽然现在结果如何还未知，但这次事件对国轩高科海外布局无疑是不小的打击。
随着新能源汽车行业进入竞争下半场，固态电池由于能同时破解续航和安全两大难题，正成为下一个技术风口。
国轩高科在固态电池领域已构建技术先发优势，其全固态金石电池正处于中试量产阶段，2GWh量产线设计工作已启动，计划于2027年实现小批量装车。
不过，行业主流观点认为，固态电池商业化进程预计在2026—2027年启动小规模装车示范，至2030年左右方能实现大规模量产。
行业龙头宁德时代亦采取分步走策略，计划先量产半固体电池，预计2027年实现固态电池小批量生产。
而且，在此期间，随着各大厂商技术路线与产能布局的差异化竞争，行业竞争格局或将重构。
不过，国轩高科若想重返一线行列，其核心挑战除了要保持技术领先，还需要兼顾量产节奏与市场拓展，并应对来自行业巨头和自身估值的压力。
毕竟，新能源的竞赛并非单圈冲刺，而是一场考验耐力与综合实力的马拉松。
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