营收5000亿，却只赚1亿！

在这令人瞠目结舌的反差背后，藏着一个疯狂又无奈的故事——为了保住佳沃食品的上市地位，联想控股几乎拼上了“老命”。

4月24日，联想控股宣布以1元收购净资产-5475万元的佳沃臻诚，看似荒诞的“左手倒右手”，成功让佳沃食品的资产负债率从104.92%降至12.56%。

类似的救赎并非首次。

在2023年，联想控股就免除了佳沃食品18亿的债务（含利息），导致当年权益直接减记7.94亿。

如今，净利润率低至0.03%的联想控股，还能为佳沃输血多久？

| 联想三年救两次 |

农业产业化属于有耐心的人，联想控股似乎不缺耐心。

佳沃食品（现为*ST佳沃）是联想控股农业板块的关键一子，其前身为曾因造假而闻名的万福生科，后经多次并购重组，成为联想控股通过佳沃集团间接控股的子公司。

佳沃食品的核心业务聚焦三文鱼养殖与销售，主要资产是通过子公司佳沃臻诚持有智利三文鱼企业AustralisSeafoodsS.A.（简称“Australis”）的控股权。

佳沃食品通过以1元价格将亏损严重的佳沃臻诚转让给母公司佳沃集团，实现了资产负债表的“账面扭亏”，暂时化解了退市危机，却也让联想控股减少了约3.7亿元的权益。

其实，联想控股与佳沃食品的故事，还得从2016年说起。

2016年12月，联想控股斥资11.33亿元拿下了万福生科的控制权，随后改名为佳沃食品。

2019年，佳沃食品豪掷60亿收购智利三文鱼企业Australis，这场“蛇吞象”式的投资，不仅未带来预期收益，反而让佳沃食品陷入债务泥潭。6年间，佳沃食品累计亏损高达43亿，经营黑洞不断扩大。

2022年，顶着“三文鱼第一股”光环的佳沃食品，净资产变为-3亿元，面临退市危机，*ST的帽子也正式扣在了佳沃食品头上。

为了保住这一上市平台，联想控股开始了第一次救援。

2023年11月，联想控股豁免了*ST佳沃18亿元的债务和利息，助其暂时渡过难关。

谁承想，2024年佳沃食品不仅毫无长进，反而将净资产折腾成了-4.4亿元。退市危机的阴影又一次笼罩在了佳沃头上。恨铁不成钢的联想控股再次出手。

这也让人不得不好奇，联想控股为何“割肉”也要保住佳沃食品的“壳”？

首要原因便是沉没成本。若放任*ST佳沃退市，联想控股前期投入的几十亿资金将血本无归。

更严峻的是，佳沃食品2019年为完成Australis并购而背负了巨额债务。在联想控股免除佳沃食品18亿债务前（2022年末），佳沃食品需要承担39亿有息负债，而同期公司货币资金仅2.16亿，甚至连短期债务都无法偿还。

一旦破产清算，不仅会触发跨国债务违约，还可能导致信用评级下调，这种系统性风险远超单一企业盈亏范畴，严重威胁到联想的整体运营和声誉。

此外，佳沃食品作为联想控股农业板块唯一的资本通道，保壳对于维系其战略布局至关重要。

在产业链整合方面，联想集团期待构建从蓝莓、猕猴桃到三文鱼的农业全品类布局，需要持续的并购支撑。

失去*ST佳沃这一上市平台，意味着后续的收购将需要全额现金，这对于净利率仅0.03%的母公司来说，几乎是不可能完成的任务。

而且，重新打造一个类似的上市平台，不仅耗时耗钱，还充满不确定性。

基于以上因素，联想实施了两次救援行动。2023年的债务豁免，虽缓解了债务压力，却使母公司权益减记7.94亿；2024年的资产剥离，虽然降低了负债率，规避了退市红线，却再度减记母公司权益3.7亿。

这两次“剜肉补疮”式的操作，虽在短期内保住了佳沃食品的上市地位，却导致母公司8年内权益净损失超11亿，相当于其2024全年净利润（1.33亿）的8倍以上，长期隐患不容忽视。

| 佳沃内忧外患 |

佳沃食品的困局由多重因素造成，包括三文鱼业务持续亏损、核心产品竞争力不足以及依赖联想控股的过度输血。此外，市场环境的变化进一步加剧了这一困境。

2019年，佳沃食品斥巨资收购Australis。当时，Australis“全球十大三文鱼供应商”的光环让这笔交易备受瞩目，看似极具潜力的战略布局，从一开始就埋下了隐患。

估值泡沫破裂成为佳沃噩梦的开端。

Australis拥有的96个养殖场中，33个存在严重超产问题。但收购估值时，将Australis的年产量定在了10万吨，然而根据智利法律，Australis的年产量却被限制在7万吨，产量少了30%，这一状况直接导致了收购价格虚高。

错误的资产价值评估，让佳沃食品一开始就处于不利境地，并购带来的债务压力也如同一颗炸弹，在后续的经营中逐渐引爆。

其次，“诉讼+罚款”的黑天鹅事件也让佳沃食品雪上加霜。

佳沃食品因指控Australis欺诈索赔9亿美元，但官司进展不利，在英国反而被判赔偿Australis150万美元的律师费，在智利的官司则是到现在还没个结果。同时，因超产12277吨，面临智利政府罚款，潜在损失约6亿元。这些法律纠纷和罚款进一步加剧了公司的财务困境。

除了并购带来的财务困境，佳沃食品还面临着“饲料涨+售价跌”的成本死亡交叉。

饲料成本占养鱼总成本的60%以上，而主要原料鱼粉、豆粕的价格在三年内持续上涨，涨幅一度超过30%，这给佳沃食品的成本控制带来了巨大挑战。

2024年，三文鱼出笼成本为6.31美元/kg，销售价格为6.67美元/kg，毛利率为-18.6%，即每卖100元，还需要倒贴18.6元。

虽然近2年饲料价格已从高位回落，但三文鱼养殖周期需24-36个月，饲料原材料价格的变动具有滞后性，预计2025年或2026年出笼成本中的饲料成本才能下降。

这场并购导致佳沃食品从2019年起连续六年亏损，相当于每天烧掉200万元，2025年第一季度继续亏损1.81亿。

原本希望通过收购Australis走上三文鱼销售的坦途，却不承想如今不仅背上了巨额的负债，还陷入了卖鱼赔钱的困境。

三文鱼作为高端动物蛋白产品，市场竞争激烈且需求波动较大。与此同时，其他竞争对手如挪威、加拿大等国家的企业凭借更高效的生产技术和更低的成本优势，在市场上占据主导地位，进一步挤压了佳沃食品的市场份额。

近年来，蔬菜、水果、肉禽蛋类等生鲜电商蓬勃发展。天眼查专业版数据显示，截至今年3月份，我国现存在业、存续状态的生鲜果蔬相关企业超1390.1万家。其中，2025年新增注册相关企业约51.2万余家。旺盛的市场需求下，作为上游供应商的佳沃，似乎并未能从中受到多少益。这恐怕主要是三文鱼赛道属于典型的有品类无品牌赛道，佳沃的品牌影响力无法有效转化为C端购买力。

| 巨头折戟 |

联想控股密集为佳沃食品输血，也折射出农业产业化公司难做的现状。农业产业作为基础性产业，虽地位重要，但相较于工业和服务业，其做强做大面临诸多阻碍。

先看现代农业板块的核心痛点——重资产长周期，“十年投入难见回头钱”。以佳沃食品的三文鱼项目为例，除了上文提到的前期投入堪称黑洞外，回报周期也不符合商业逻辑。

三文鱼从鱼苗长成能端上餐桌的大鱼通常需要24-36个月的培育期，而资本市场给予扭亏窗口通常不足3年。并且，农业资产流动性通常较差，当Australis养殖场因产能虚高贬值时，根本无法快速变现止损。

这种特性导致外行资本常陷入“越亏越投”的恶性循环。

农业产业化的产业链控制权也是一大难题，与电脑设备产业不同，农业板块的产业链可以用“从田间到餐桌的每一环都是鬼门关”来形容。

种源、饲料、最终销售渠道，无论哪一环出现差错或价格波动，都可能带来致命的打击。

这种困境同样出现在水果种植领域。联想控股强调将IT技术和管理思路引入农业领域，推动全产业链运营和全程可追溯化。虽然蓝莓、猕猴桃等产品早期获得柳传志亲自站台推广，但10余年累计投入超20亿元仍未实现稳定盈利，究其原因在于农产品标准化程度低且损耗率高，比如蓝莓运输损耗率高达25%，这与IT产业追求规模效应的基因存在根本冲突。

除了联想，还有其他巨头也在农业板块遭遇挫折。早些年，网易养猪、京东种大米的消息引发广泛关注，但后续却鲜有进展。

还有曾家喻户晓的恒大粮油、恒大生鲜，如今也基本销声匿迹。

总体来看，这些行业巨头在农业现代化领域失利，原因主要有以下几点：其一，看中高端市场。农业是一个很接地气的产业，行业龙头切入市场通常瞄准高端，定价高，且受众群体较少，这导致其较难短时间内大规模铺量。

其二，投资策略失误。这些行业巨头进军农业板块容易犯一个错误：高举高打。通常以高额投资进场，投资节奏与农业行业投资回报周期长的特点不符，且后续还计划继续追加大量投资。

其三，人才缺失，产业链管控不足。农业产业链条长，不可控因素多，这些跨界巨头往往缺乏农业产业专业人才，且在安全管控、产品安全等多方面缺乏经验。据媒体报道，佳沃高价收购Australis Seafoods后，从未派人去管理这家公司，且佳沃管理团队也没有一位水产渔业专家。

还有一个例子是新东方。旗下东方甄选通过直播销售各种农产品，涵盖水果、蔬菜、粮油、肉类等多个品类，并在全国多地建立了农产品供应基地。

不过，据东方甄选2025年2月披露的2024-2025中报数据，截至2024年11月30日的6个月内，公司实现营业总收入23.01亿元，同比下降7%；归母净利润亏损9679.9万元，上年同期盈利2.49亿元；经营活动产生的现金流量净额为-1.70亿元，上年同期为4.81亿元。

虽然与佳沃食品和恒大不同，东方甄选更多是渠道商代表，但这也反映了农业产业化难做的现状。产品品质与品控问题一直是农产品销售面临的难题之一。农产品质量参差不齐，品控难度较大，一旦出现产品质量问题，容易影响品牌形象和消费者信任，进而对销售业绩产生不利影响。

| 结束语|

联想控股为佳沃食品的输血之路，暴露出农业产业化诸多深层问题。

从佳沃食品的案例来看，盲目并购、错误估值、产品竞争力不足，以及对市场环境变化应对乏力，让企业陷入亏损泥潭。

而联想控股为保壳的“剜肉补疮”，则是沉没成本与战略考量下的无奈之举。

放大视角，农业产业化公司的困境具有普遍性。

其重资产、长周期的特性，与资本市场的短期回报需求形成尖锐矛盾；产业链各环节的高风险、低可控性，以及农产品标准化程度低、损耗率高的问题，都使得农业产业化难以复制工业和服务业的规模效应。

这些教训都指向同一个结论：没有产业协同的资本运作都是慢性自杀，试图用财务报表倒逼产业发展的尝试注定成为商业史上的反面教材——这或许就是*ST佳沃们注定流血的根本原因。

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