商人应离利益近一点，离政府远一点。

——新东方创始人俞敏洪。

引    言

《奕泽财经》注意到，近日，证监会官微转发了《证券时报》刊发的《从“赚了多少钱”到“能解决多难的问题”》一文。

该文核心观点为：A股市场的底层价值正在被重估，其核心趋势为——估值高低逐渐淡化“赚多少钱”，而是看企业是否建立了高壁垒、是否实现了国产替代、是否解决了‘卡脖子’问题，谁攻克的难题越硬、越关键，谁就能获得更高估值。

科创板作为新质生产力的排头兵，必然会践行这一估值逻辑。但是，在《奕泽财经》看来，“难题”有大有小、有急有缓、有难有易、有好有坏，证券监管与实体经济管理亦存在不同，不能对“解决难题”的标的，“胡子眉毛一把抓”，均赋予较高估值或者为其“上市开绿灯”，这既不利于证券市场融资、定价、配置功能的发挥，也不利中小投资者权益保护。

《奕泽财经》从上交所官网获悉，根据安排，上交所上市审核委员会定于5月22日召开2026年第24次上市审核委员会审议会议，审核浙江华盛雷达股份有限公司（以下简称“华盛雷达”）首发事项。

而华盛雷达，则被认为是一家“能解决多少难”的IPO标的。那么，华盛雷达是否能够顺利“过会”呢？乃至“上市”之后，是否就能够和应该获得高估值呢？

答案值得商榷。

一、“厚雪长坡‘窄道’” 经营可持续存疑

华盛雷达能够解决什么难题呢？

天气预报中经常会出现“局部有雨”这一术语，而“局部”到底是哪里呢？华盛雷达相控阵天气雷达就能够解决这一难题。

传统的机械雷达在气象观测上存在“看不清”“跟不上”“看不全”三大痛点，而相控阵雷达分辨高、扫描快、覆盖全，比机械雷达更快速、更精准地判断对流天气。简单来说，使用机械雷达监测气象，告知“局部有雨”，结果是可能下雨也可能不下雨；但是使用华盛雷达的相控阵天气雷达，能够准确获知你所处的位置未来若干小时是否下雨。

切莫小看这一能力，随着城市越来越大，对城市精细化管理也提出了更高的要求，精细化测雨，不仅能够提升城市管理水平，也还能够提升城市对灾害的反应能力。

除过测雨更准之外，华盛雷达还能够测雨更快。

传统的测雨方法是在雨水落地之后进行测量和汇总，由此而判断未来一个时期某一流域的雨水量，进而推断洪涝灾害的发生概率；而华盛雷达采用相控阵水利雷达，从“测落地雨”变为“测云中雨”，是盯着降雨即将落下的那层“云中雨”，而不是等雨落下来才去测。这相当于把预警的“提前量”大大提前——以前是雨下到头上才知道雨多大，现在是一看雷达屏幕，就知道哪块云团会在什么时候、在哪个山头下多少毫米的雨。在实践中，相控阵水利雷达能输出超精细网格化降雨实况。

更准、更快测雨，解决了气象预报模糊的“局部有雨”以及防灾减灾中“提前防洪”两大难题。

《招股书》显示，华盛雷达2023年至2025年主营业务收入分别为7231万元、3.5亿元以及3.77亿元，收入主要来源于天气雷达以及水利雷达。2023年至2025年，天气探测领域雷达收入分别为7081万元、3.49亿元以及2.47亿元，水利监测领域雷达2025年才取得收入，当年取得收入为1.27亿元。

在《奕泽财经》看来，华盛雷达业务具有显著的“厚雪”“长坡”特征。

“厚雪”。

“厚雪”指的是华盛雷达的盈利能力。

华盛雷达所处的气象监测行业具有极高的壁垒和门槛。

2022年，国家气象局首次颁发相控阵雷达技术气象专用技术装备使用许可证，全国仅两家企业成功获证，其中一家为纳睿雷达，另一家为华盛雷达。纳睿雷达走的是“低成本+快速规模化”路线。通过采用成本更低的微带贴片天线技术路线，并且通过收购天津希格玛切入相控阵雷达ASIC芯片设计，构建了“芯片—雷达—应用”的全产业链纵向整合。核心逻辑是把核心技术掌握在最底层，靠规模吃对手。而华盛雷达走的则是“高性能+高壁垒”路线。主力产品采用成本更高的波导缝隙天线方案，交叉极化隔离度等技术指标更好，核心算法和软件也全部自己写。

并且，相控阵雷达行业本身具备极强的客户黏性——一旦与气象观测等相关部门建立稳定合作关系，后来者难以突破既有的市场格局，客户替换成本极高。

高壁垒确保了华盛雷达的盈利能力。

2024年，华盛雷达业绩爆发。营收从7322万元猛增至3.54亿元，同比增长近4倍，净利润也从亏损5334万元一举扭亏至7762万元。同时，华盛雷达也维持了较高和稳定的毛利率。2023年至2025年，主营业务毛利率分别为31%、44%和45%，呈现稳步提升态势。细分来看，雷达系统毛利率稳定在45%左右，雷达整机毛利率稳定在55%以上。

“长坡”。

“长坡”指的是华盛雷达市场空间。

《奕泽财经》认为，对华盛雷达相控阵雷达的市场需求主要有三。

一是城市精细化治理对气象监测能力提出了日益迫切的要求。传统天气雷达在时空分辨率上存在明显不足，而相控阵雷达凭借其高时空分辨率和对中小尺度强对流天气的卓越监测能力，正成为气象监测装备技术升级的核心方向。

二是水利监测的“三道防线”。水利部近年来持续推进雨水情监测预报体系建设，加快构建由气象卫星和测雨雷达、雨量站、水文站组成的雨水情监测“三道防线”，明确到2030年基本建成覆盖重要流域的测雨雷达网络，为公司水利业务提供了长期政策支撑。在该政策的推动下，华盛雷达2025年，公司新增水利监测领域主营业务收入1.28亿元，占当年主营收入的33%，较2024年实现从零到规模化的跨越式突破。

三是低空经济带动的低空气象保障需求。广东、浙江、山东、湖南等多省份已出台明确的低空起降设施建设目标，为公司订单获取提供持续支撑。目前，华盛雷达与绍兴大学签署了出资1000万元的全面合作协议，共建低空实验室，深化产教融合新模式，从技术和人才两端为低空经济气象保障能力建设奠定基础。

技术门槛保障盈利、市场空间保障发展，但是，华盛雷达遇到核心问题是——谁来买单？

《奕泽财经》注意到，华盛雷达的财务数据有如下三大异象。

其一，盈利波动明显。

2023年至2025年，华盛雷达收入分别为7322万元、3.53亿元以及3.78亿元，但是净利润分别为-5334万元、7761万元和6483万元。华盛雷达在2024年实现了扭亏，而扭亏主要原因为客户项目得以集中验收。并且第四季度收入确认占比极高。特别是在2024年，第四季度收入占到全年76%以上。而华盛雷达的主要终端客户为气象局。

即，华盛雷达收入多寡以及盈利高低与国家重大气象水利政策密切相关，财政是主要的买单人。

其二，销售区域过于集中。

《招股书》显示，华盛雷达过半收入来自浙江。2023年至2025年，浙江省内销售收入占到主营业务收入分别为43%、64%以及49%。其中，对大客户蓝天气象销售收入占各期营业收入比例分别为0.11%、38%和28%。蓝天气象为浙江省气象局下属事业单位浙江省气象服务中心100%全资控股企业。

即，华盛雷达收入主要来自浙江“大本营”，其是否能够从浙江以外取得持续收入，还是存疑的。

其三，研发和价格大降。

《奕泽财经》注意到，报告期内，华盛雷达研发投入占比以及产品价格，均有显著下降。研发投入占营业收入比重从2023年的35%降低至2025年的不足10%。而可比公司的研发投入平均值在15%左右；同时，报告期内，华盛雷达相控阵雷达整机的价格也出现明显下降，2023年每台价格为583万元，2025年降低至507万元，降幅超过12%。

即，作为一家科创板企业以及提供的新兴技术产品，研发投入的大降和单价的降低，均反映出客户“买单意愿”的减弱。

图 2 研发占比持续降低（来源：招股书）

图 3 雷达整机单价持续降低（来源：招股书）

我们不否认，华盛雷达其产品，在未来拥有广阔的市场需求以及前景，其在政策“猛药”下也具备一定的盈利能力。但是，愿意为其产品和服务“买单者”，是偶发的、是单一的，这也导致其盈利能力出现明显波动，持续经营能力有待提升。为此，华盛雷达不惜通过降低研发占比以及产品降价的方式，维持盈利的稳定。甚至不排除，其在收入跨期、研发费用归集等方面“动手脚”。

简言之，华盛雷达拥有“厚厚的雪”和“长长的坡”，但是，坡道是“狭窄”。在狭窄的坡道上能走多远，需要打上大大的问号。

而《奕泽财经》注意到，近期以来，在经济下行的大环境之中，经营可持续是IPO项目被追问最多的问题，也是监管者审议IPO项目的核心问题。

面对经营可持续存疑的华盛雷达，其是否能够顺利“过会”呢？

二、政企关系清浊难辨 关键人物隐现

盈利等财务数据波动令投资者质疑华盛雷达经营的可持续性，而“政企混沌”的销售模式，更让华盛雷达经营可持续性再添阴霾。

表面上看，华盛雷达面对气象部门、水利部门等终端客户以及非终端客户直销产品，获客方式为招投标以及商务谈判，两种订单获取方式大致各占一半。

图 4 华盛雷达的订单获取方式（来源：招股书）

但是，实际上呢？华盛雷达的销售模式中“大有乾坤”。

《奕泽财经》注意到，华盛雷达的销售模式中，公司外聘技术顾问马舒庆，或起着关键的作用。

马舒庆，何许人也？

百度百科显示，马舒庆1956年出生，江苏金坛人，1982年毕业于南京气象学院大气探测专业，为中国气象局气象探测中心副总工程师。官网显示，气象探测中心为中国气象局直属机构，总工程师为该中心领导班子成员。

《招股书》显示，2024年12月10日，华盛有限整体变更设立为华盛雷达。设立时的股权结构显示，一位名为马舒庆的自然人股东，持有华盛雷达215万股，持股比例为1.8005%，位列第六大自然人股东。此后经过一系列股权增资、转让后，截至招股书签署日，马舒庆持股数量不变，持股比例降至1.6612%，且仍为第六大自然人股东。

《奕泽财经》分析认为，在获得大订单、维系大客户的过程中，华盛雷达自然人股东马舒庆起着很重要的作用。

首先，我们看大客户方面。

中国华云气象科技集团有限公司在2024年和2025年均为华盛雷达前五大客户之一，主要采购相控阵雷达系统产品，平均每年采购4000万元以上。

图 6 华云气象为前五大客户之一（来源：招股书）

中国华云气象科技集团有限公司是中国气象科学研究院下属企业，而中国气象科学院隶属于中国气象局，并且与中国气象局气象探测中心同一地址办公。而马舒庆则是气象探测中心的总工程师。同时，也是华盛雷达的第六大自然人股东。初步统计，其所持华盛雷达股份估值在3000万元以上。

马舒庆是否利用其担任气象局探测中心总工职务的便利，为华盛雷达获得中国华云气象科技集团的订单提供便利呢？

《奕泽财经》进一步注意到，作为国有企业，中国华云气象科技集团近年来“前腐后继”，已然成为腐败的重灾区。2023年3月，总经理张建云因违规插手设备采购被“双开”；2024年1月，原总经理米天明又因私设小金库、隐匿境外存款落马。2025年5月，公司党委常委、副总经理杜建苹因涉嫌严重违纪违法被调查，其掌握气象设备进出口审批和北斗探空系统落地权，被业内戏称气象界“东方女王”。

大客户的“前腐后继”案件中，华盛雷达是否参与其中呢？

宜昌气象局是华盛雷达2025年第三大客户，当年采购金额为3192万元。

《招股书》重大合同列表显示，2024年5月，宜昌气象局与华盛雷达签署了重大采购合同，项目名称为“宜昌市气象监测预警能力提升工程X波段双偏振相控阵天气雷达设备采购及安装项目”，不难推测，该项目在2025年进行了收入确认。

图 7 与宜昌气象局的重大合同（来源：招股书）

而《奕泽财经》调研发现，2024年宜昌市气象局“X波段双偏振相控阵天气雷达设备采购及安装项目”的评标工作中，该项目的负责人之一为马舒庆，其也是评标专家。另外，招标文件中公示的华盛雷达多项过往中标业绩，项目负责人也多为马舒庆。

此种既当运动员，又当裁判员的招投标项目，明显不合规。从中，我们可以推测出——马舒庆决然不是华盛雷达《招股书》中所言得“外聘技术顾问”，其在华盛雷达重大订单获取中个，起着领导和组织的关键作用。

图 8 马舒庆为宜昌气象局项目负责人（来源：招标网）

图 9 马舒庆为多个中标项目负责人（来源：招标网）

另外，公开资料还显示，马舒庆从江西气象局任上被调往中国气象局，其与江西气象系统渊源颇深，这或也为其获得宜昌气象局大订单提供了便利。

其次，我们看客户构成方面。

《招股书》显示，华盛雷达面对的客户为气象局，并且向其提供包括雷达整机、配套产品、软件等一整套技术方案，终端客户就包括上海市气象局、吉林省水文水资源局（吉林省水环境检测中心、诸暨市气象局、福建气象局等等。

但是，回复文件中又显示，华盛雷达有超过一半的收入来自非终端客户，如蓝天气象、中国华云气象科技集团有限公司、绍兴市曹娥江大闸投资开发有限公司、新昌县公共服务集团有限公司等。2024年和2025年，向非终端客户提供的相控阵雷达收入超过了终端客户。

图 10 非终端客户贡献收入过半（来源：回复文件）

而《奕泽财经》注意到，华盛雷达的非终端客户多是终端客户的下属企业，如蓝天气象是浙江气象局的下属企业、华云气象是中国气象局的下属企业。

明明可以直接向终端客户提供一整套的相控阵雷达，为何还要经过“非终端客户”倒手呢？为何还要让“中间商赚差价”呢？

经过“非终端客户倒手”，是否有掩盖利益输送之嫌呢？

《奕泽财经》注意到，与可比公司相比，华盛雷达销售费用率明显高于可比公司。可比公司销售费用率均值为6%左右，而华盛雷达销售费用率高达8%以上，2023年公司的销售费用率更是高达37%。并且，《奕泽财经》还注意到，华盛雷达针对非终端客户或采取了更为宽松的信用政策，蓝天气象、华云气象等多家非终端客户存在长账龄应收账款。

图 11 华盛雷达销售费率较高（来源：招股书）

华盛雷达是否存在通过“非终端客户”这一中间人，进行收入跨期调节、应收账款金额调节呢？

最后，我们看客户购买动力。

为何华盛雷达收入主要来源地为浙江呢？《奕泽财经》认为，这与华盛雷达在浙江以及绍兴进行的项目投资是分不开的。

早在2022年，绍兴滨海新区管委会、绍兴市气象局、宜通华盛公司共同承办建设浙江气象装备产业基地。2024年5月，浙江宜通华盛科技有限公司董事长寸怀诚在越城区制造业内生项目建设动员大会上透露，公司在皋埠街道“拿地47亩”，建设新厂房、扩大生产。2025年8月，华盛雷达公告实施“相控阵雷达智能制造产业化及研发中心技术改造项目”，计划投资1800万元，选址越城区皋埠街道银城路和香积路交叉口地块，项目投产后可达到年产相控阵雷达215台（套）。

而此次华盛雷达的IPO募投项目同样选址绍兴。拟投资8.8亿元的“相控阵雷达智能制造产业化及研发中心项目”和拟投资2亿元的“相控阵雷达智能应用研究中心项目”，均指向位于绍兴越城区的研发制造基地扩建。

图 12 华盛雷达募投项目（来源：招股书）

大力投资浙江和绍兴，回报自然也会体现在“销售收入”之上。

《奕泽财经》梳理发现，华盛雷达多个重大订单，都有绍兴的助力。诸暨市气象监测能力提升工程项目中，浙江蓝天气象科技有限公司和华盛雷达（前身宜通华盛）以联合体形式中标；绍兴市上虞区气象局的“村安工程”项目，供应商同样是浙江蓝天气象科技有限公司。

通过“投资本地项目-从当地政府获取订单”的模式，华盛雷达实现了“投资-销售”的闭环。但是这一销售模式，也容易导致负债率的高企、回款的变慢以及存货的增长，而最终导致销售模式的不可持续。

《招股书》显示，华盛雷达2023年至2025年，负债率分别为50%、54%和39%；存货账面价值相应增长，分别为1.78亿元、2.31亿元和2.43亿元，应收账款也快速上升，从2022年的501万元增至2025年6月末的5674万元。

图 13 地方政府对华盛雷达的补助（来源：招股书）

以投资地方项目为“饵”，换取地方政府采购之“果”，此种销售模式的弊端，哪吒汽车、高合汽车、恒大地产均为前车之鉴，其蕴含的风险，应引起警惕。

综上，我们认为，依赖关键人物从中“运作”、通过利益输送维系客户、依托地方政府拉动销售，此种销售模式不健康、难持续。

结    语

不可否认，华盛雷达所从事的业务和提供的产品，能够解决气象监测如何更快、更准的难题。但是，解决难题需要建立在可持续经营以及合规化发展的基础之上，唯有如此，才能登陆资本市场以及获得较高估值，建立估值锚点。否则，就是本末倒置，既损害A股中小投资者利益，也有损我国资本市场稳健发展的态势。

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