华住2025年的财报，在整个酒店行业承压的大背景下，这份成绩单堪称亮眼，亮眼业绩背后，有几方面值得关注。

66.7%的净利润增长，不全是经营改善带来的。2025年华住录得外汇收益5.69亿元，而2024年同期是外汇亏损2.72亿元，光这一项的差额就贡献了8.41亿元利润改善。四季度又出售了4家DH租赁酒店，带来2.59亿元其他净经营利润。把这些非经常性因素剥掉，经营利润增长31.1%才是更真实的增长数字，当然31%也很好，但和66.7%比，差距不是一点半点。

全年综合RevPAR 232元，同比下降1.3%。更关键的是同店数据，同店RevPAR全年下降5.7%，同店入住率下降2.6个百分点，同店日均房价下降2.6%。这说明存量酒店的盈利能力在实质性地下降，不是新店拖累，是老店盈利能力在下降。四季度同店RevPAR仍然下降2.5%，虽然比全年的下降5.7%有所收窄，但情况还没有真正扭转。

收入增长5.9%，主要靠门店数量。全年新开2444家酒店，在营酒店从1万出头扩张到12858家。但规模扩张的同时，单房产出在下降，这是用规模换增长的典型路径。管理加盟收入增长23.1%很好看，驱动力也是门店数量，而非单店效率提升。

轻资产转型方向对了，但天花板也在显现。管理加盟收入占Legacy-Huazhu收入的比例从49.3%升至56.2%，从重资产转向轻资产，从赚租金差价转向赚管理费，这个结构变化是正确的。但管理加盟的扩张速度，终归要受制于加盟商的回报预期。当同店RevPAR持续下降、加盟商盈利能力承压时，这个扩张引擎还能跑多快？值得持续关注。

再看一下Legacy-DH的扭亏，2024年DH亏损1.54亿元，2025年盈利4.99亿元，一进一出贡献了6.53亿元利润改善。酒店经营成本率从89.1%降至81.6%，这是实打实的运营效率提升。但DH收入同比仍在下降1.8%，扭亏主要靠节流，而非开源，这条路能走多远，要看2026年欧洲市场的复苏情况。

2026年华住给出的指引是收入增长2%至6%，预期比2025年的5.9%低，管理层显然在给市场降温。在RevPAR承压、同店数据尚未真正企稳的背景下， 2026年是华住的业绩表现更加值得关注。

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