撰文 | 张 宇
编辑 | 杨博丞
题图 | IC Photo
11月28日，智能座舱“独角兽”车联天下正式向港交所递交招股书，拟在港股主板挂牌上市。此次IPO募集资金拟用于车载计算解决方案及区域控制器研发、生产能力提升、国际化布局拓展及营运资金补充等方面。
车联天下成立于2014年8月，产品组合涵盖车载计算解决方案及区域控制器解决方案，主要为整车厂提供了智能座舱域控制器、舱驾融合域控制器及Autosee OS软件平台等多样化选择。根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年收入计，车联天下在中国智能座舱域控制器领域位居全国第二。
尽管车联天下已处于行业头部位置，但“独角兽”光环之下实则深陷发展困境：三年半时间累计亏损超过12亿元，业务结构长期单一化，同时还面临客户与供应商集中度偏高的隐患，加之商业模式仍有待验证，让其可持续发展之路布满荆棘。
一、高速增长难掩持续亏损
车联天下的营收呈现出先高速增长后持续放缓最终同比下滑的趋势，招股书显示，其营收由2022年的3.69亿元飙升至2023年的22.98亿元，同比暴增522.76%，2024年继续增长至26.56亿元，但增速已骤降至15.58%。车联天下将营收增长的原因归结为“受若干车型因市场反响良好而车载计算解决方案销量增加所带动”。然而到了2025年上半年，车联天下的增长神话戛然而止，其营收较2024年上半年下降0.76%至10.39亿元，标志着此前的高速增长态势已难以为继。
按照业务类型划分，车联天下共有车载计算解决方案、区域控制器解决方案两大业务，前者整合了智能座舱、ADAS及其他关键车辆功能领域的软硬件能力，而后者主要负责车辆不同区域的车身电子、照明、配电及舒适系统的管理。
图源：车联天下招股书
车联天下的大部分营收均由车载计算解决方案业务贡献，2022年至2024年及2025年上半年，该业务收入分别为3.69亿元、22.98亿元、26.56亿元和10.37亿元，占营收的比例分别为100.0%、100.0%、100.0%和99.8%，呈现出“单腿走路”的局面。
可见，车载计算解决方案业务对车联天下的营收规模和走向起着绝对主导的作用。这种极度不均衡的业务结构，使得车联天下的抗风险能力变得十分薄弱，发展面临巨大的不确定性，一旦车载计算解决方案业务受到市场需求波动、竞争加剧或战略决策失误等因素的影响，将直接导致车联天下的业绩遭受严重冲击。
已意识到单一业务结构风险的车联天下，于2025年发力区域控制器解决方案业务以打造“第二增长曲线”，然而截至2025年上半年，该业务收入只有227.7万元，占营收的比例仅为0.2%，营收贡献几乎可以忽略不计。这也意味着，车联天下在短期内还难以摆脱对单一业务的过度依赖。
相比高速增长的营收，车联天下的净利润长期处于亏损状态，三年半时间累计亏损高达12.30亿元。
2022年至2024年，车联天下的净亏损分别为5.14亿元、2.01亿元和2.53亿元，2025年上半年同比扩大234.06%至2.62亿元，其净亏损率从2022年的139.3%大幅收窄至2023年的8.8%，但2024年又反弹至9.5%，2025年上半年进一步恶化至23.9%。净亏损率如同坐上“过山车”，本质上反映出车联天下的商业模式尚未通过市场检验，其盈利路径依然较为模糊。
此外，车联天下的毛利率也呈现出波动态势。2022年至2024年及2025年上半年，其毛利率分别为9.5%、17.5%、16.2%和16.2%，显著低于行业平均水平。低毛利率对车联天下的盈利能力产生了负面影响，若毛利率无法稳定提升至20%以上，车联天下想要实现扭亏为盈将难上加难。车联天下也在招股书中坦言，由于仍处于扩展业务及营运的阶段，我们可能于短期内继续产生净亏损且无法确定未来的盈利能力。
二、客户与供应商集中度偏高
客户与供应商的“双高依赖”格局，已成为悬于车联天下头顶的达摩克利斯之剑，不仅加剧了其业绩的波动性，更构成了可持续发展的潜在风险，严重制约着其盈利能力与抗风险能力。
客户集中度偏高是最突出的问题。车联天下的客户主要是吉利汽车、蔚来、奇瑞汽车、广汽集团等整车厂，2022年之2024年及2025年上半年，其分別向5家、9家、11家及14家客户提供解决方案，前五大客户贡献营收分别为3.51亿元、22.87亿元、26.22亿元和10.31亿元，占营收的比例分别为95.3%、99.5%、98.7%和99.2%。其中，第一大客户贡献营收的占比分别为40.1%、59.0%、58.7%和42.7%。反映出车联天下的客户集中度持续处于极高水平，且无明显下降迹象。
过高的客户集中度使得车联天下的业绩与大客户的经营状况紧密相连，一旦大客户因市场萎缩、战略调整、合作变动或经营问题而减少采购量时，车联天下的业绩也会随之遭遇断崖式下跌，并且很难在短时间内找到替代客户来维持业务规模和业绩增长。与此同时，客户集中度较高还大大削弱了车联天下的议价能力，大客户可能会凭借强大的市场地位，要求其降低产品价格以缓解自身成本压力，而这无疑将直接压缩车联天下的利润空间，加剧其扭亏为盈的困难程度。
此外，客户集中度偏高还有可能导致车联天下的业务可持续性存疑。过度依赖少数大客户，容易导致资源配置向大客户倾斜，忽视对潜在客户的挖掘，进而削弱其市场拓展能力及主动性。
供应商的极端单一化同样不容忽视。2022年之2024年及2025年上半年，车联天下面向前五大供应商的采购额分别为5.88亿元、23.81亿元、21.37亿元和9.54亿元，占总采购的比例分别为89.2%、89.0%、85.0%和82.6%，可见其供应商集中度长期处于极高水平，虽略有下降但并无本质改善。
值得一提的是，从2022年至2025年上半年，博世一直是车联天下的第一大供应商，其向博世采购PCBA（印刷电路板组件）及相关服务的金额分别为5.21亿元、22.18亿元、20.19亿元和8.70亿元，占总采购额的比例分别为79.1%、82.9%、80.3%和75.4%。
车联天下也意识到了供应链命脉系于博世之手的隐患，其在招股书中提醒，任何零部件的供应中断（无论是由于短缺、产能限制、地缘政治紧张、监管限制、价格上涨、业务优先级或合约条款变更，或是供应商自身的营运问题）均可能导致我们产品及解决方案的生产及交付延迟或成本上升。
为了降低对博世的依赖，车联天下计划拓展其他供应商，然而车规级认证是汽车零部件供应商进入汽车行业的门槛，需要经过严格的测试和审核，以确保产品的质量和安全性。因而车规级认证周期长、成本高，车联天下在短期内仍难以改变依赖博世的局面。
高度依赖少数大客户叠加供应商极端单一化，不仅显著抬升了车联天下经营成本的波动风险，更使其在产业链上下游的议价博弈中持续处于弱势地位，双重风险形成共振效应，进一步放大了车联天下业绩的脆弱性。
三、整车厂自研浪潮冲击
截至2025年上半年，车联天下作为一级供应商，已获得超过100款车型的智能座舱域控制器量产定点项目。
当下，智能座舱域控制器市场仍处于持续扩容的高增长周期。根据弗若斯特沙利文的资料，在全球智能座舱采用率上升和乘用车需求成长的推动下，全球智能座舱域控制器市场迅速扩张。市场规模已从2020年的132亿元增长至2024年的668亿元，复合年增长率为49.9%，预计到2029年将达到2480亿元，在2024年至2029年期间保持30.0%的复合年增长率。在中国，市场规模已从2020年的64亿元增长至2024年的323亿元，复合年增长率为49.0%，预计到2029年将达到916亿元，2024年至2029年期间复合年增长率为23.2%。
凭借巨大的市场潜力与增长空间，智能座舱领域已吸引了一众一级供应商、全栈技术巨头、核心组件供应商、整车厂等争相入局，抢占行业发展红利。
尤其是以吉利汽车、蔚来、理想汽车等为首的整车厂，为了在同质化竞争中打造差异化优势，适配“舱驾一体”等长期技术趋势，也为了掌控产业链主导权、构建用户生态、拓展盈利边界，纷纷下场自研智能座舱，实现从“卖车”到“提供智能出行服务”的转型。
比如车联天下的第一大客户吉利汽车，在2025年8月发布了行业首个AI座舱，以全域AI技术为核心，通过“五层AI座舱原生技术架构”“超拟人情感智能体Eva”“新一代AI座舱操作系统Flyme Auto 2”三大核心技术突破，正式宣告行业进入AI座舱时代。
随着越来越多的整车厂已启动内部计划开发智能座舱解决方案，甚至部分整车厂已经成功开发内部替代方案，减少对外部供应商的依赖，导致车联天下面临着整车厂自研浪潮带来的生存危机。
整车厂自研智能座舱正彻底重构行业的价值链分配，车联天下的商业模式或面临根本性挑战：一方面，整车厂自研软件和算法之后，车联天下的角色将从“全栈供应商”沦为“硬件代工”；另一方面，车联天下依托智能座舱系统提供导航、娱乐等订阅服务获得营收的模式将彻底落空，进一步加剧其经营困境与盈利压力。
面对持续亏损、业务结构单一化等经营困局，车联天下寄望于通过港股IPO实现破局，然而其上市之路依然存在较高不确定性。如何降低客户与供应商的“双高依赖”、优化单一化业务结构、提升毛利率水平，以及应对整车厂自研浪潮下的行业格局重构，均是其未来发展亟待破解的难题。
