资本市场表现分化，CXO板块相对低迷

相比当前创新药企业在资本市场的火热表现，CXO板块整体显得较为平淡。湘财证券研究所数据显示，截至当前，创新药组合涨幅达到41.8%，而CXO组合涨幅仅为10.6%。这一差距看似反常，实则与行业复苏存在时间差有关。

拐点初现：头部企业业绩回暖

药明康德2025年半年度业绩预增公告显示，上半年营收预计约207.99亿元，同比增长约20.64%，已连续两个季度收入增速维持在20%以上。博腾股份也发布积极业绩预告，预计中报收入平稳增长，利润端提前实现扭亏。

龙头企业业绩企稳回升增强了市场信心，带动CXO板块出现一波涨势。一线反馈也显示订单回暖趋势。陈实（化名）为头部CRO企业员工，他明确感受到2025年项目数量较去年增多，化药仍为主流，其次为ADC。中枢神经系统（CNS）领域项目在今年尤为活跃，预计约半年后将反映在财报上。

历史回顾与现实挑战

2019-2020年，国内生物医药融资环境火热，CXO企业在药企研发投入阶段即可获得确定性订单，并率先体现财务增长。叠加新冠药物和疫苗研发需求，CXO指数表现亮眼。

进入2021年下半年后，创新药估值泡沫破裂，医药生物板块整体承压，CXO也进入回落期。《生物安全法案》曾构成外部挑战，但最终未纳入2025财年美国国防授权法案，缓解了行业压力。

当前，主要CRO企业的营收增速提升。药明康德、康龙化成、睿智医药实现两位数增速，泰格医药、昭衍新药营收降幅收窄。药明康德2025年一季度美国收入占比达66%，增速（+28.4%）显著高于中国客户（-1.3%）。康龙化成一季度欧洲收入增速（+26.57%）超过北美（+16.81%）及中国（+13.15%）。美迪西境外新签订单增加20%。

但行业仍面临压力。中美关系趋紧引发对美国业务为主的药明康德、药明生物、康龙化成等企业未来发展的担忧。

局部复苏：BD驱动的CRO新周期

国内生物医药融资呈现“有条件回暖”。投资人态度更审慎，重视临床数据和潜在BD价值。国内创新药企逻辑从自主商业化转向to MNC，导致资金流向与BD动向高度相关。

创新药企内卷加剧，一旦热门靶点出现，往往有十几家甚至二十多家公司蜂拥而上，通过CRO快速交付能力压缩研发周期。GLP-1减肥药风靡全球，拥有代谢疾病NHP资源的鼎泰业务火爆。BD风吹向自免领域，深耕十余年的澎立生物热度上升，覆盖红斑狼疮、多发性硬化、炎症性肠病等模型。

因此，CRO的“复苏”仅限于押对最新BD风向的部门，以及拥有特定适应症优势或技术平台的小而美CRO。同质化CRO仍面临订单不足问题。

江树（化名）为BD从业人士，他表示MNC对新管线需求虽持续存在，但出现领域切换快、地域选择不稳定的趋势。一旦热门资产被“扫完货”，VC会立即转换方向。

更深层风险在于信任问题。MNC虽依赖中国CRO的成本和速度优势，但中美关系波动导致其更倾向选择海外CRO。拆分订单成为新常态，化学合成、药效评价、毒理分别拆分给不同CXO，以降低中国CRO窥视全貌的可能。

转型与突围：CRO行业的“小而美”趋势

江树指出，CRO复苏能走多远，取决于下一波BD热点何时出现，以及能否继续留在MNC的“可接受供应商名单”中。

长期来看，CRO行业需专注细分领域形成差异化优势。已做大的CRO难以改变大而全模式，但可考虑每年捕捉一两个创新赛道提前布局，如神经和肾脏疾病相关技术。

传统学术背景创业者偏好一站式服务巨头，而工业界经验者更倾向根据需求寻找专业服务商，为细分CRO创造机会，但也加剧“小而美”赛道竞争。

新兴趋势显示，一些Biotech团队在成功将管线BD出去后，利用核心团队和技术积累转型为专注于细分领域的小型CRO，承接相关研发服务订单。

在美国，经历Biotech裁员的华人研发人才也开始创办小型CRO，部分实验在中国进行，但涉及核心或敏感资产的研发环节可能避开中国。

部分海外华人创办的CRO在宣传中强调“纯CRO”属性，不涉足药物研发本身，尤其是不做仿造，以避免与客户潜在利益冲突，类似于餐饮业宣称“不使用预制菜”。

技术突围与人才困境

中国CRO行业正因对MNC策略的被动追随而陷入内卷化。部分头部CRO尝试平台创新，如药明康德自研AI平台Chemistry42，通过深度学习生成分子结构，将化合物设计周期缩短60%，迫使MNC支付技术溢价。

行业普遍存在的不安全感和对确定性的追逐，根源在于源头创新能力与长远预判能力不足。多数CRO从业者仍缺乏此类能力，与biotech公司一样，亟需更多深耕创新药研发的策略型人才共同参与、前瞻布局。

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