正泰安能IPO撤回暴露债务困局，374亿存货难消化，80%资产负债率逼近警戒线，叠加15亿回购义务触发，独立性不足遭监管质询。
2024年末，正泰安能存货余额达374.14亿元，相当于当年营收318.26亿元的1.18倍，占总资产742.57亿元的50.4%。存货几乎全部为已建成但未完成最终转让的户用光伏电站。2022至2024年，存货占流动资产比重分别为72.24%、77.94%和78.05%，逐年上升。2024年存货周转率为0.77次，平均需474天完成一次周转。三年累计计提存货减值准备不足1亿元，计提比例极低。
公司原计划2025年出售不超过14GW电站，预计销售收入占比达75.9%。但在光伏组件价格从1.2元/瓦跌至0.7元/瓦以下、电站转让单价腰斩背景下，374亿存货面临持续贬值压力。11月23日，正泰新能义乌基地突发火灾，若涉及半成品电池片或组件损毁，将进一步加剧存货损失。
正泰安能资产负债率连续三年攀升，由2022年的76.92%升至2024年的80.25%，远超行业均值。2024年末，短期借款达89.70亿元，较2022年21.22亿元增长三倍；一年内到期的非流动负债为80.81亿元，两项合计170.51亿元。账面货币资金仅32.20亿元，短期债务覆盖率仅为18.87%。原拟通过IPO募资60亿元，其中8亿元用于补充流动资金及偿还贷款，现因撤回申请而落空。
母公司正泰电器（601877）财务压力同样显著。2025年三季报显示，其总资产为1551.46亿元，有息负债达520.17亿元，上半年利息费用达10.35亿元，同比增加23%。对外担保余额244.35亿元，占最近一期经审计净资产的58.03%，其中超过九成系对合并范围内子公司提供担保。正泰安能涉及的光伏贷担保余额近25亿元，上市公司作为担保方，在用户发电不达标导致贷款逾期时需承担连带责任。
正泰电器前三季度经营性现金流为152.52亿元，同比增长103.37%，达同期净利润的3.65倍，一定程度缓解偿债压力。但义乌基地火灾后续复产整改及潜在保险赔付缺口，可能对集团整体资金安排形成传导压力。
正泰安能原计划将IPO募资中的50亿元投向“户用光伏电站合作共建项目”，在全国24个省、1300多个区县扩展装机规模。但2025年以来，国家多部委出台政策治理光伏产能过剩，推动落后产能退出，户用光伏上网电价逐步市场化，补贴退坡，装机增速放缓。在存量电站尚未消化背景下继续扩产，商业逻辑受到质疑。
上交所首轮问询明确要求说明在产能过剩背景下大规模扩产的必要性与合理性，并与天合富家、隆基绿能（601012）等企业对比市场份额与竞争劣势，同时补充披露行业政策变化对公司影响。正泰安能经历三次中止审核后，于9月1日主动撤回IPO申请。表面原因为2024年净利润占母公司比例达47.36%，接近分拆上市50%红线；深层原因系扩产计划与国家调控方向相悖，难以通过合规审查。
随着IPO撤回，2021至2022年间四轮融资协议中的对赌条款被激活。投资方包括工银金融、工融能安、中银投资、绿色金融、领翊投资等机构，协议约定若未如期实现合格上市，正泰集团及实际控制人南存辉须履行回购义务。多家机构测算总敞口不低于15亿元，仅B轮金额即超此数。回购价格通常附带年化8%至12%的资金成本。正泰电器2024年全年净利润约39亿元，15亿元回购款相当于其全年利润的近四成，且需在触发后规定期限内一次性或分期支付。
上交所首轮问询聚焦正泰安能独立性问题，连发十问：公司仍向母公司租赁场地、授权使用专利、委托代发工资与缴纳社保；资金归集至母公司账户；存在双向关联交易，既向母公司采购又向其销售原材料，并为母公司提供担保。监管要求说明自关联方受让软件、商标、专利的定价公允性，特别是“正泰安能”等核心商标是否影响品牌独立性。同时要求披露与母公司供应商重叠情况，包括采购价格、招标方式、是否存在代垫成本或利益输送。
相关交易被逐一核查：向关联方采购线缆、接受安装与运维服务、销售电站资产的定价依据、关联往来款项核算准确性，以及母公司是否从事同类户用光伏业务，均被要求明确界定。正泰安能在回复中承认，报告期内关联交易金额占营业收入比例为10%至20%；前五大供应商采购占比超60%；前五大客户销售占比超50%。
监管质疑的核心在于：一家在场地、技术、人力、采购、销售及资金管理上高度依赖母公司的企业，无法证明其具备独立运营能力。正泰安能撤回IPO申请，实质是在监管压力下被迫终止。
自2006年进入光伏领域以来，正泰集团董事长南存辉构建起涵盖电池、组件、逆变器、户用电站、工商业储能的全产业链布局。旗下正泰新能、正泰安能、正泰电源、正泰智维、正泰新能源曾被视为第二增长曲线的“五朵金花”。目前，正泰安能IPO失败，15亿回购义务迫近；义乌基地火灾暴露生产安全与资金链脆弱性；374亿元存货、高额负债、58%的担保比例、59%的利息支出增速等问题集中显现。
2025年胡润百富榜显示，南存辉家族财富为94.9亿元，相较2022年峰值238.5亿元缩水逾六成。尽管义乌基地火灾已被扑灭，但其所揭示的财务、政策、监管与合约风险交织局面，反映出正泰光伏板块面临的严峻现实。激进扩张积累的存货、债务、对赌与独立性缺陷，正形成多重压力。在下一份财报发布前，尚无迹象表明这一局势已得到有效控制。
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